本站原创上世纪90年代末以来,中国工程机械行业在良好的宏观经济形势下取得了迅猛发展.然而由于2008年金融危机和2010年起的行业萧条,产能过剩带来的促销挑战,行业高毛利对新进入者的吸引以及拓展全球市场的压力,很多工程机械行业巨头从分期付款转向风险更大的银行按揭和融资租赁等信用销售方式,以此应对行业竞争.银行按揭和融资租赁销售方式实则为客户提供的融资渠道,在这种模式下,客户在自身实力不够强大,资金比较紧张的情况下能承购工程机械,因此能吸引更多客户,增加行业销量.但销量增加的背后隐藏着巨大的财务风险,如三一重工多次陷入因信用损失带来的高毛利低流的尴尬境地.此外,在过激的信用销售下,“三角债”问题也卷土重来,银行调整信贷政策控制信贷规模,资金缺口可能导致各相关企业营运危机影响正常生产经营,行业可能发展滞后.笔者以三一重工和中联重科为例,对比说明企业信用销售越激进,面临的财务风险越大,并在此基础上提出风险防范和应对措施.
一、工程机械行业信用销售引发的财务风险
（一）应收账款快速增长,营运资金风险大工程机械行业的应收账款主要由代垫和回购的客户逾期按揭款余额以及融资租赁客户违约的回购款构成.由于近几年的行业萧条和竞争加剧,工程机械各巨头采用“低首付”,甚至“零首付”的激进促销方式,在没有严格审核客户信用和还款能力的情况下出售大量设备.高效率必然伴随着高风险,客户还款能力有限甚至违约导致企业应收账款剧增,坏账增加,流减少,应收账款管理成本增加,营运资金风险大增.
（1）银行按揭销售.自2008年至2012年的五年间,三一重工和中联重科银行按揭款余额均逐年上升,且三一重工始终高于中联重科,三一重工的逾期按揭款及回购款占按揭贷款余额的比例一直居高不下,达到了7%-8%；而中联重科按揭贷款余额虽然逐年增加,但在2009年后,对客户信用风险控制得比较好,且要求客户提供反担保,逾期按揭款及回购款保持稳定,逾期按揭款及回购款占总按揭贷款余额的比例保持在较低的位置,见表1.
银行按揭销售模式的使用,增加了销售量,同时形成巨额“回购义务”及“按揭贷款余额”,承购人不能按期偿还银行贷款的概率会增加.回购款及按揭贷款余额实际上属于公司的或有负债,当区域经济转型、经济结构调整等因素导致承购人不能按期偿还贷款时,公司负有回购义务及代承购人清偿逾期贷款的义务,公司预计负债会增加,当公司财务环境恶化时,债务负担过重最终会导致资金流断裂.
（2）融资租赁销售.三一重工和中联重科分别于2010年和2009年起开始与租赁公司合作开展较大规模的融资租赁销售.2010年至2012年,中联重工对等担保的最大敞口分别为13.27亿元、16.34亿元、8.92亿元；2010年至2012年,三一重工承担回购担保业务的余额分别为34.62亿元、98.6亿元、122.30亿元,三一重工的担保额占净资产比例明显高于中联重科,曾一度高达53%,见表2.在融资租赁销售这种方式中,中联重科比较稳健,仅对与独立第三方租赁公司合作的融资租赁资产提供最后担保,并且不记录未担保余值,其融资租赁销售政策保持了一贯性,未出现担保过度的过激行为,且未发生过客户违约而令公司支付的保款；三一重工的做法则更加激进,为所有的融资租赁资产提供最后担保,有为增加销售量过度担保的嫌疑,担保额占净资产比例持续增长,在2012年达到了50%.在这种激进的方式下,承租方和相关租赁公司一旦违约,三一重工需要承担租赁售出设备的所有损失及风险,回购的设备存在潜在的资产减值,当自身财务状况恶化时公司的资产及负债会随时发生巨变,更会影响流.
（3）变更坏账计提政策隐藏风险.由于坏账风险增加,企业预计净利润会下滑,为了交出一张好的利润表,三一重工和中联重科分别于2012年7月和2011年10月进行应收账款坏账准备计提的会计变更,截止2013年底,两家企业账龄的坏账计提比例一致（见表3）.根据两家公司的年报披露,这一会计估计变更增加2012年8月至12月归属于三一重工股东的净利润约4.11亿元,占公司2012年度归属于上市公司股东净利润的比例为7.23%；增加2011年10月至12月归属于中联重科上市公司股东净利润1.61亿元,占公司2011年度归属于上市公司股东净利润的比例为2.00%.从以上数据可知,变更坏账计提政策对净利润贡献颇大,是激进信用销售背景下企业采取的润色利润表的做法,隐藏着潜在的风险.事实上,信用销售越发激进,企业应该对坏账计提更加谨慎.
（二）融资结构失衡,财务杠杆不合理在股权融资有限的情况下,资金流动性压力导致工程机械行业各企业短期和长期借款剧增,资产负债率较高.此外,由于上述应收账款流动性问题导致的资金短缺,使得企业更倾向于增加融资成本相对较低的短期借款来满足营运需求,见表4.对比两家企业的负债率数据可以看出,三一重工的资产负债率逐年增加,在2012年达到了67%,而中联重科从2008年的77%降到了2012年的55%；三一重工的流动负债率极不稳定,在50%-90%之间波动,中联重科在短期融资方式上比三一重工更加激进,这几年一直超过了70%,在2012年达到了80%,短期负债压力大,这将会抵消中联重科相对保守的销售模式带来的好处.短期负债占负债总额比例较高,使得融资行为和投资需求在时间和结构上的匹配性较弱.工程机械行业的投资项目规模一般较大,属于长期投资需求,企业采用大量短期负债来满足长期资金需求属于激进型融资方式,这种方式容易受到宏观环境和行业萧条的影响而导致资金断裂.流动负债率高时,企业要具备强大的流动资产运营效率来应付短期负债及短期融资,当宏观环境变化导致流动资产运营效率低时,无疑会给企业带来很大的财务风险.
（三）净利润下滑,流断裂根据收入确认原则,对于分期付款销售方式,企业对于收款期限在三年以内的,按销售合同或协议价款全额确认收入；对于银行按揭方式销售的商品,企业在收到客户首付款、好银行按揭手续时确认收入；对于融资租赁方式销售的商品,在卖给相关租赁公司时确认收入.由此可以看出信用销售是一种以牺牲流的方式来增加销售收入的促销方式,看似乐观的毛利率背后却是较低净利润和流.企业必须为已确认但未收回的货款付出代价,银行按揭及融资租赁销售模式增加了利润表上企业当期的销售收入,巨额的按揭贷款余额及担保额隐藏着预计负债,潜在的应付账款还款压力剧增,应收账款回收慢,有可能会导致流断裂.由表5可知,虽然两家公司的毛利率及净利率逐年增长,但资金流动性和偿债能力均处于较低水平,两家公司的流量利息保障倍数极不稳定,波动较大.三一重工的流利息保障倍数在2012年出现了负数,这预示着企业流不稳定,偿债能力有较大风险.在销售收到比率方面,三一重工在2012年以前均大于1,说明企业每年除了收到本年款项外,还能收到上年的赊销款,而在2012年该比率降至0.8,这说明企业回收款项能力恶化严重；而中联重科在五年内的比率波动不大,对收入控制较好,但均小于1,长期来看,回收能力亦存在风险.二、信用销售财务风险对企业的影响
（一）不良资产影响利润及可持续发展能力应收账款和银行按揭回购设备都属于机械行业的不良资产.从两家企业按揭贷款余额及融资租赁担保额的增长趋势可以看出,应收账款急剧增长,当宏观调控基础投资减少时,客户违约概率会增加,回购款同时会增加.应收账款快速增长引起坏账增加,工程机械难以监管,存在保养不当及灭失风险,目前我国工程机械二手市场不够发达,公司回购的设备不能变卖到应有的价值,资产保值增值能力可能受损,这些不良资产将带给企业沉重的负担,影响企业可持续发展能力.另外,虽然两家公司针对应收账款及回购设备采取了一些措施,但同时也增加了管理费用,进一步减少净利润.
（二）企业财务困境成本上升财务困境主要包括企业违约、无力偿债、失败和破产等.低首付甚至零首付虽然增加了销量,但却损害了企业宝贵的流.过激的信用销售使企业的流动比率和比率恶化,经营性流量出现负数,由此带来长短期偿债能力恶化,工程机械行业有陷入无力偿债导致破产的危险.由表5可以看出,两家企业的回收能力存在风险,流量利息保障倍数极不稳定,甚至出现负数,短期偿债能力在2011年和2012年出现大幅度下滑；由表6可以看出,两家企业的营运资产周转率、及等价物周转率在总体上呈下降趋势,并且在2012年有大幅度下跌,这预示着随着宏观经济调控,行业需求下降的 来临,激进的信用销售所隐藏的风险会逐渐显示出来,企业财务困境成本会增加.
（三）企业增长、盈利与风险三者失衡汤谷良和杜菲（2004）提出企业增长、盈利和风险的三维平衡战略管理,并强调对企业的收益和风险的考察必须建立在“规模持续增长”的前提之上.忽略风险而一味的提高销售收入,是一种降低盈利质量的做法.工程机械企业过激的信用销售虽然给企业带来了销售增长,但没有考虑其的回收能力和营运资产的流动性.三一重工和中联重科在信用销售中运用的信用杠杆较高,财务比率异常变动,应收账款增长比例大于销售收入增长比例,资产负债率较高,流动资产负债率偏高,资产的收益率是否与筹资成本匹配,值得考虑.企业应当从经济增加值（EVA）的角度考虑净资产收益率和加权平均资本成本的权衡,保证资产的收益率高于筹资成本,否则企业将不能持续增长.
（四）引发“三角债”问题“三角债”是对企业间超过约定付款期或者托收承付期应付未付的拖欠货款的俗称.截止2012年3月,全国工业企业应收账款为7.12万亿元,较上年同期增加17.74%,且占信贷总额比重为12.47%,是自2009年来的同期最高水平,而与宏观经济环境紧密联系的工程机械行业是“三角债”问题的主要受害者.近年来工程机械企业激进的信用销售导致应收账款比例过高,企业资金流动性受损导致短期流动负债率进一步增高,银行还贷压力增加.同时低首付、零首付的销售模式使整个行业陷入恶性竞争,这不仅影响企业对营运资金的管理和偿债能力,而且将影响市场占有率,使整个行业发展滞后.
三、工程机械行业信用销售财务风险控制
（一）完善财务风险预警体系过激的信用销售模式带给工程机械企业诸如盈利能力、偿债能力、流量能力等方面的威胁,企业有必要为此完善财务风险预警体系.财务风险预警体系主要包括单一财务比率模式和多指标的综合模式.单一财务比率模式方面,企业可以就盈利能力、发展能力、偿债能力、营运能力和流量能力这几个方面选取可比性较强的比例指标定期测算并与同行业比较.多指标综合模式方面,企业可以考虑使用Z分数和F分数模型,该模型的优点在于考虑了各指标的权重,且在风险识别方面的可靠性较高.建议三一重工和中联重科根据企业实际情况采用Z分数或F分数模型,依据该模型中各指标的变化来分析引起风险的原因.
（二）加强营运资金管理信用销售模式给工程机械企业带来的最直接的影响是应收款项和坏账的增加,而营运资金的流动性降低直接影响企业的流量,进而导致举债增加,偿债能力进一步恶化.在“为王”的竞争环境下,企业、银行和客户陷入“三角债”的恶性循环无疑会为企业埋下重大隐患,因此企业应加强应收账款和存货的管理.目前国外已经提出“从单独流动资产管理到整体营运资金管理”的理念,JohnJ.Hampton和CeciliaL.Wagner在《营运资金管理》一书中将营运资金管理拓展到了包括信用评级、短期融资和消费者信贷等内容,企业应当从风险和盈利两个角度同时出发,将流动资金的存量配置和资金来源匹配.美国REL咨询公司和CFO杂志在TheWorkingCapitalSurvey中提到应把营运管理和供应链管理联系起来,从优化供应链的角度拓宽营运资金管理的范围.对于工程机械行业,企业应借鉴上述拓展后的营运资金管理理念,在供应链上游,即存货方面,企业应根据宏观经济环境和政府基础建设投资的力度做适当调整,提高存货利用率,以提高营运资金的周转率；对于下游的客户,企业应严格对客户信用的审批流程,尽量控制事前风险,并严格控制给予客户的信用额度,使应收账款的存量处于能增加企业价值的最优值范围内.对于三一重工和中联重科而言,对客户信用的严格审批至关重要,以薄弱的应收账款流动性作为激增销售量的代价不可取.
（三）调整融资结构一是提高流质量,增加内部融资.工程机械行业的特点是生产周期长,资金周转较慢,因此减少闲置资金,提高资产周转率至关重要.另外,信用销售模式导致企业大量使用对外负债融资,使得资产负债率和权益乘数增加,利息保障倍数降低,这进一步减少了可利用的流,因此,企业应减少对外部融资的依赖,增强经营管理效率.根据啄序理论,企业应该首选内部融资.具体而言,工程机械企业可考虑留存收益融资方式,将企业生产经营所实现的净收益留在企业,作为原股东对企业追加投资的一部分.净利润再投资的多少取决于企业盈利水平和股利政策,而工程机械企业整体的股利分配处于较高水平,如中联重工2010年对全体股东每10股分配红利2.6元,2011年每10股分配红利2.5元,2012年每10股分配2元；而三一重工2011年对全体股东每10股分配红利3元,2012年每10股分配2.5元.故企业可以适当考虑减少股利发放,而以诸如可转换债券等形式弥补股东,从而增加内部融资量.二是注意融资与投资的期限匹配.三一重工与中联重科普遍采用较为激进的融资投资匹配方式,即将大量的短期负债用于长期投资,短期负债的比率过高,而短期负债又主要由商业信用组成,这样的融资方式不稳定,容易受外界环境变化的影响,风险较大.因此建议工程机械企业调整为较为稳健的融资投资方式,减少对短期负债的依赖,用长期负债匹配长期投资,用部分长期负债匹配短期投资,以此增强其应对外界环境变化的能力.对于三一重工和中联重科而言,企业应权衡短期负债融资的成本节约与财务困境风险的代价,重点关注资产收益率是否可以弥补资本成本,关注流的稳健及收支匹配.
（四）加强工程机械设备售后管理一方面,可对按揭及融资租赁售出的设备采用GPS系统定位.工程机械企业的机器设备价值高,在按揭或融资租赁销售的方式下,企业承担担保或回购责任.设备的资产余值直接关系到回购变卖的价值,企业需要重点关注设备的使用状况.因此,建议企业对信用销售方式售出的资产进行GPS定位,用电子网络跟踪设备,对设备的使用情况进行定期检查.目前国际上在这方面较成熟的有卡特彼勒、小松和现代等,这值得我国工程机械企业借鉴.另一方面,可建立二手设备评估标准和翻新体系.为减少工程机械行业由信用销售带来的回购资产的减值损失,可参考国际龙头企业卡特彼勒建立的二手设备认证体系.卡特彼勒的理念是在降低自我风险的同时,为客户提供新设备的可负担的替代选择.卡特彼勒二手设备的优点主要在于其采用最新技术进行彻底检查,有机器维护历史记录,并且提供延长保修服务和无可挑剔的产品支持.我国工程机械企业可借鉴卡特彼勒的二手设备评估模式,对设备定期检查和维护,保证回收的资产价值,达到自身和客户的双赢.