货币和财政政策可期

7.5%的增长目标与目前投资急跌的现实相悖,而与6.9%工业产出增速对应的是远低于7%的GDP增速.在不进行货币或财政政策宽松的情况下,经济如何达到增长目标?


9月16日,沪市在没有任何预兆的情况下暴跌,单日交易量创下近年新高.央行的正回购操作重新回笼市场流动性的动作似乎暗示了央行货币的政策偏好.此外,一篇新华社网站的文章意外地把市场对于降息的呼声与对改革没有决心相提并论.市场对货币政策进一步宽松的预期似乎在表面上被证伪,暴跌的情形一直持续到下午收盘.

虽然SLF尚未被正式确认,但是其相关消息提振了美元指数和其他许多与中国相关的品种.有观点认为,SLF只有三个月的时间,其主要目的可能只是为了抵消即将到来的IPO、季末存款准备金与黄金周期间需求的影响.但是,对冲这些短期的事件并不需要长达三个月的流动性管理工具,而且很可能不需要5000亿元的总量.因此,这次实施SLF并不是简单的流动性管理,它显示的是有关部门稳定经济的决心.

中国的经济数据继续令人失望.工业产出、固定资产投资和货币供应量增长暴跌;生产者指数显示通货紧缩的压力比预期的通缩还要糟糕;库存在增长,但是工业产出和新订单增长却又开始放缓.然而,李克强总理在世界经济论坛的表现沉着冷静,指出经济增长仍然在预期范围之内,并表示对达到2014年的经济增长目标充满信心,同时政府将坚持现有的以定向宽松为主的货币政策.不过当天,利率敏感的行业如房地产行业等却大幅攀升.也就是说,市场认为将有更多宽松政策出台.

当计算实际利率时,考虑到中国各城市房地产的平均增长的迅速回落,实体经济中的实际利率正在迅速上升,并开始明显地拖累增长.尽管如此,当前的实际利率水平还没有达到历史上诱发降息的水平.尽管政府一再强调其在增长放缓面前执行政策的定力,但事实是,几个月前有1万亿元PSL抵押再贷款被释放到国家开发银行的资产负债表内;16日又传出SLF的消息.同时,在日前较低的M2广义货币供应的增长数据公布后,这1万亿元贷款并没有像市场所猜测的那样,从国开行的资产负债表中消失并影响到M2的增速.不难看到,现在房地产开发商可以在银行间市场募集资金以补充其营运资金并投入开发项目.对于钢铁行业的政策也如出一辙.这些都是经济体中最脆弱的行业,而政府的实际行动比其言语更具有说服力.

随着房地产投资、销售和继续下降,房地产业继续拖累经济增长和增长预期.现阶段最重要的是政府能否稳定增长预期.7.5%的增长目标与目前投资急跌的现实相悖,而与6.9%工业产出增速对应的是远低于7%的GDP增速.如何能在不进行货币或财政政策宽松的情况下达到的增长目标?如果要达到目标,有关部门必需要有所行动.否则政府对经济运行的管理能力和未来政策的可信度将大打折扣.有可能推出的措施包括在重点行业进一步定向宽松,例如降低按揭利率和首付比例等.《关于加强商业银行存款偏离度管理有关事项的通知》将进一步抑制银行放贷的能力,使得信贷增长疲弱的局面雪上加霜.而下调存准率能够抵消部分影响.

我们自行开发的实时经济领先指标正显示经济开始急速恶化,该指标现在处于2005年6月和2010年8月左右的水平.目前的经济放缓幅度与2009年12月至2010年8月的那段时间相似,当时时值人民币4万亿元刺激经济计划的影响已大致被消化.如此大幅度的经济放缓往往会触发政策干预,而市场也将预期政策干预的出现.目前的市场走势亦与2010年7月因第二轮量化宽松而掀起的牛市相似.这一次,欧洲央行、日本央行和中国央行因通缩压力将不得不采取更多措施.欧元、日元和人民币的疲弱走势均似乎在确定进一步的宽松政策即将出现.市场预期重置时期市况将会十分波动,投资者需要保持定力.

作者为交通银行

(国际)研究部董事

总经理 首席策略师

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