金融风险管理VAR方法应用与挑战

金融危机引起人们对金融监管与金融风险管理更多的关注,而在所有的金融风险中,金融市场风险具有特殊的地位,不仅所有金融资产都面临着金融市场风险,而且金融市场风险往往是其他类型金融风险的基础原因.在这种情况下,产生了一种能全面测量复杂证券组合的市场风险的方法――风险价值模型（以下简称VAR）.

一、VAR定义与特点

（一）VAR定义所谓风险价值是运用统计学的技术量化市场风险,衡量在某一置信水平下,某一段持有期间内,风险资产持有人的最大可能损失,即在（1-α）%置信水准下,持有某风险性资产未来特定期间下,最大损失预期值.

将VAR视为最大期望损失报酬率,用简单的数学式表示如下：

Prob（

其中：△P/△Pt为预测下期标的资产报酬率；△t为持有期间, △θ为预期市场风险因子的变动量；|VaR|为在（1-α）%置信水平下,最大期望损失报酬率.假设投资组合报酬率呈钟型的正态分布,则α即为此分布累积至VAR的机率值,所以在（1-α）的置信水平下此分配的最大损失为|VaR|.

（二）VAR特点在风险管理的各种方法中,VAR方法最为引人瞩目.VAR之所以具有吸引力是因为它把银行的全部资产组合风险概括为一个简单的数字,并以美元计量单位来表示风险管理的核心――潜在亏损.VAR实际上是要回答在概率给定情况下,银行投资组合价值在下一阶段最多可能损失多少.

VAR的特点如下：可以用来简单明了表示市场风险的大小,没有任何技术色彩,没有任何专业背景的投资者和管理者都可以通过VAR值对金融风险进行评判；可以事前计算风险,不像以往风险管理的方法都是在事后衡量风险大小；不仅能计算单个金融工具的风险.还能计算由多个金融工具组成的投资组合风险,这是传统金融风险管理所不能做到的.

二、VAR风险管理模型作用与缺陷

(一)VAR风险管理模型作用具体如下：

第一,计算经济资本,优化资本配置.经济资本用来抵御风险损失,因此又称为风险资本.经济资本并不是真正意义上的资本,可以通过计算VAR确定相应经济资本的大小,在数值上,经济资本与VAR相等.基于VAR计算出经济资本后可以进一步达到优化资源配置的目的,所谓优化资本配置就是更合理地在金融机构内部各级部门、各项业务之间分配经济资本,将经济资本在金融机构各层面进行合理分配并进行动态调整.

第二,用于风险控制、业绩评估.利用VAR方法进行风险控制,可以使每个交易员或交易单位都能确切地明了他们在进行有多大风险的金融交易,并可以为每个交易员或交易单位设置VAR限额,用于风险头寸的限定于评价,以防止过度投机行为的出现.将VAR方法引入风险因素的业绩评价指标,综合考虑风险与收益的配比,执行RAROC系统管理,有利于形成统一的风险管理体系,避免金融交易的重大亏损.

第三,估算风险性资本（Risk－based capital）.以VAR来估算投资者面临市场风险时所需的适量资本,风险资本的要求是国际清算银行对于金融监管的基本要求.巴塞尔委员会(1996)也明确了用VAR方法结合内部模型法来度量银行面临的市场风险的规定.在新巴塞尔协议中,将操作风险纳入风险资本的计算和监管框架,新巴塞尔协议中提供了多种可供选择的计算操作风险资本金的方法,其中比较复杂的损失分布法(Loss Distribution Approach)就需要运用VAR方法来确定操作风险资本.

(二)VAR模型内在缺陷主要有以下几点：

第一,假设条件：它以正态分布为假定,集中于正常市场状态下风险,未考虑“黑天鹅风险”或长厚尾状态――在极端市场条件下损失发生的概率可能随着损失规模一道上升；它以市场具有正常流动性、资产可在短期内变现、出价／报价差维持不变为假定,未考虑极端市场条件下金融资产缺乏流动性的状态.

第二,市场风险与资产组合：它考虑正常市场条件下资产相关性因素降低风险的作用,未考虑极端状态下金融资产相关性普遍大幅提高从而增加风险的状态；它考虑市场波动风险,未考虑一般市场波动以外的特定风险；它主要用于交易活跃、历史数据充分的资产,难以用于市场交易不充分的资产；它主要用于对历史损失的统计描述,缺少对未来损失的预测能力.

第三,VAR模型方法：VAR模型可以使用历史模拟法、蒙特卡罗模拟法、分析法等不同的方法,而使用不同方法对同样的资产组合可以得到不同的VAR值,这使得VAR的可靠性难以把握.其次,VAR方法对历史数据的依赖性较大.历史模拟法直接依赖于历史数据,分析法中的参数估计也是来源于历史数据.依据过去的收益数据来确定未来收益的风险存在一定不可靠性.而在新兴金融市场,历史记录较少,市场运行机制经常发生变化,市场投机情绪会在特殊时期得到释放,这些都使得基于经典统计推断理论的VAR模型的精度和有效性难于得到保证.

三、VAR风险管理方法挑战

（一）VAR风险管理模型与会计记账原则按照国际会计准则,金融机构采用公允价值的记账方法,它们会参照市场上正在交易的相似金融资产的来确定自己所持有金融资产的账面价值.因此,在这次金融危机中,次级抵押贷款支持证券市场价值的缩水,将会导致持有这些资产的金融机构的账面价值发生同样程度的缩水.对金融机构而言,一旦资产账面价值在本期内下降,它将在资产负债表上进行资产减值,在利润表上则出现相同规模的账面亏损.而以在险价值（VAR）为基础的资产负债管理方法,则加剧了资本市场的下跌,相应的去杠杆化在资本市场的危机深化中扮演着重要的角色.商业银行、投资银行等金融机构均采用了杠杆经营模式,即金融机构资产规模远高于自有资本规模.金融机构的各项资产具有不同程度的风险,而在险价值管理的核心理念,就在于金融机构的自有资本应该能够弥补该机构承担的总风险,如以下公式所示：

E等于VA （1）

其中E为金融机构的自有资本,A为金融机构的总资产,V为1美元资产中包含的在险价值.（1）表明,金融机构的自有资本等于该机构承担的总风险.金融机构的财务杠杆被定义为总资产与自有资本的比率,即：

L等于A/E（2）

将（2）代入（1）中,可得

L等于1/V（3）

公式（3）表明,对于实施以在险价值为基础的金融机构而言,其财务杠杆比率与其承担的整体风险成反比.如果金融机构承担的整体风险上升,则该机构将不得不进入去杠杆化阶段.

金融机构主动降低杠杆比率的去杠杆化过程,原则上有两条途径.途径一是通过出售风险资产来偿还债务,主动收缩资产负债表,从分子方面降低杠杆比率；途径二是通过吸引新的股权投资来扩充自有资本规模,从分母方面降低杠杆比率.相比之下,第一条途径更加痛苦.众多金融机构在同一时间内大规模出售风险资产,自然会压低风险资产,从而一方面引发市场动荡,另一方面造成金融机构尚未出售的风险资产的公允价值进一步下降.

VAR风险管理方法与会计记账原则相互作用,金融机构的去杠杆化加剧资产的下跌,加大了资产减值的数额.即资产的下跌,导致资产的减值,触发了金融机构的去杠杆化过程,而去杠杆化过程导致资产的进一步下跌,增加资产减值数额,演变成一种恶性循环.

（二）VAR风险管理模型与创新金融产品随着结构型衍生金融工具等创新金融产品的出现,使得传统VAR风险管理模型受到一定的挑战,其中创新金融产品风险相关性增强,以及历史数据不足、参数估计增加等都是其中的原因.

（1）金融创新使风险相关性增强. 信贷资产证券化和二级市场化,将违约风险带进市场交易账户,使得交易账户从原本单纯的市场风险发展到集市场风险、信用风险和流动性风险于一体,并且提升了这些风险间的相关性.而二级市场交易又将衍生资产与其基础资产债务人信用状况分离,交易对手方无法准确评估其真正风险和定价,并使银行交易账户和投资银行资产组合更敏感于信贷市场周期变动.银行对交易相关信用风险认识不足,继续采用常规VAR和分割式方法评估风险大大低估了资产组合整体风险价值,误导了决策.

（2）常规风险衡量方法用于结构性衍生产品.创新金融资产的特性使得常规VAR工具不足以对其风险作准确定性和定量评估.例如,CDO、ABS和政府债券、外汇等传统市场交易产品的最大差异是：第一,部分结构型衍生金融产品市场交易历史太短,缺少充足数据建立VAR或历史模拟压力测试模型.对这类资产采用常规风险衡量方法是银行低估风险误导决策的一个重要原因.第二,结构型衍生金融工具估值与风险预计时需要很多参数,而随着参数的增加,基础性金融产品的波动性增大,参数内部相互作用而产生错误的几率就越大,它们对风险测度的误导性可能就越大.